سقوط مرموز بورس در سرزمين اژدها
آفتاب‌‌نیوز : 
قانونگذاران چيني در چنين پس‌زمينه‌اي است كه در اواسط سال جاري ميلادي اعلام كردند كه «اصلاحات اقتصادي» با هدف حل معضل «بلاتكليفي» فعلي و عرضه سهام «غيرقابل انتقال» به بازار شكل خواهد گرفت.
در مورد درستي تصميم قانونگذاران چيني، نمي‌توان ترديدي روا داشت; چرا كه وجود چنين انبوهي از سهام غيرقابل معامله، نوعي نارسايي و نقص بزرگ براي هر بازاري محسوب مي‌شود. در شرايطي كه از اين وضعيت «بلاتكليفي» به عنوان يكي از عوامل اصلي عملكرد ضعيف بورس چين ياد مي‌شد، اكنون كه قرار است تمامي سهام شركت‌ها در بورس عرضه شود، اين بازار با فشار انتظارات عمومي مواجه شده است. كارشناسان اميدوارند كه با گذر از اثرات ريزش انبوه سهام به بازار، با افزايش علاقه و ترغيب شهروندان به حضور در بورس، ارزش سهام در اين بازار افزايش يافته و بخشي از سقوط پنج سال گذشته جبران شود.
بورس چين، اما فراتر از اين موارد با معضلات بنيادي‌تري روبه‌روست. مقايسه بهاي سهام شركتهاي چيني كه به صورت همزمان در بازارهاي بورس داخلي و خارجي عرضه مي‌شوند، شايد بتواند در درك برخي از اين معضلات مفيد باشد. براي مثال ارزش سهام يك شركت چيني در بازار بورس هنگ‌كنگ (بازار H ) در مقايسه با ارزش همان سهام در بازار بورس كشور مادر (بازار A ) بيش از 30 درصد افزايش نشان مي‌دهد. در شرايطي كه شكاف ارزش سهام شركتهاي چيني در بازارهاي داخلي و خارجي در پنج سال گذشته گاه به 380 درصد مي‌رسيد. اين شكاف اكنون به تدريج كمرنگ تر شده و به طور ميانگين شاهد اختلاف بهايي 30 درصدي هستيم. با اين وجود هنوز در مقايسه با بازارهاي جهاني، براي حضور در بازار بورس چين به پول بيشتري نياز داريد. سهام در چين هرگز ارزان نبوده است.
از لحاظ تاريخي، اختلاف بهاي فاحش ميان سهام در بازارهاي A و H را مي‌توان با سياست بيش از حد و كمبود سهام در برابر تقاضاي موجود و نيز سياست هايي كه به نوبه خود با كنترل منابع مالي مانع از آبيتراژ ميان بازارهاي داخلي و خارجي مي‌شوند، توجيه كرد. به عبارت ديگر اين شرايط دقيقا مطابق پيش فرض هايي است كه وقوع آنها در هر نقطه اي از جهان به شكل گيري حباب در بازار منتهي مي‌شود. از نگاه سياسي نيز بديهي است كه نبايد چندان به شكل گيري اين حباب خوش بين بود; چرا كه هر صعودي،سقوطي در پي دارد. بازار در نهايت بر اساس وضعيت واقعي، قيمت ها و ارزش ها را تصحيح خواهد كرد. اين تصحيح كه به صورتي اجتناب ناپذير در نهايت روي خواهد داد، معمولا با تركيدن حباب بازار و نابودي انبوه سرمايه همراه است. در حالي كه سقوط بازار بورس را مي‌توان عموما بازگشت بازار از حالت حباب به وضعيت عادي تلقي كرد. همانند سقوط و تركيدن حباب در بازار اينترنت ايالات متحد. در سال 2001 روند نزولي طولاني مدت را مي‌توان تنها ناشي از ركود اقتصادي دانست. بازار بورس معمولا تصويري واقعي از عملكرد اقتصاد به مفهوم عام و گسترده آن است. بازار بوس شايد در مواردي از لحاظ شدت و سرعت واكنش به تحولات پيش افتد، اما در نهايت هرگز جهتي مخالف با روند اقتصادي را نمي‌پيمايد. به عبارت ديگر هرگز و يا به ندرت اين احتمال وجود ندارد كه شاهد حباب در بازار بورس باشيم. در حالي كه اقتصاد كشور در وضعيتي ضعيف به سر ببرد. به صورت مشابه نيز عمدا اين امكان وجود ندارد كه در شرايط مساعد اقتصادي و در مورد چين شرايط فوق العاده مساعد، بازار بورس روندي نزولي را طي كند. چين اما در اين ميان به نظر مي‌رسد ناقض اين اصول بديهي است. سقوط و نزول بازار بورس اين كشور كه با رشد سرسام آور اقتصاد همراه شده است، عملا با هيچ اصل و توري قابل توجيه نيست.
پرسشي كه مطرح مي‌شود، اين است كه علت اين واگرايي حاد و ژرف چيست؟ دليل واقعي اين واگرايي حيرت‌آور را بايد در زيربناهاي اقتصادي يافت. رشد اقتصادي چين عـمـدتـا تحـت تـاثيـر انبسـاط مـالـي و سرمايه‌گذاري‌هايي است كه اكنون حداقل 50 درصد از توليد ناخالص ملي اين كشور را به خود اختصاص داده‌اند. اين رقم در مقايسه با ساير كشورها در طول تاريخ توسعه اقتصادي آنها بي‌نظير است. گسترش ظرفيت مداوم اكنون به مازاد ظرفيت اقتصادي و رقابت مازاد منتهي شده است. به نحوي كه حاشيه سودآوري شركت‌ها به صورت مداوم درحال كاهش است. آمار نشان مي‌دهد در شرايطي كه شاخص بهاي مواد خام در چين در هشت سال گذشته 20 درصد افزايش يافته است، بهاي صادرات چين به ايالات متحده در طي اين مدت حداقل 25 درصد كاهش يافته است. اگر قرار است رشد اقتصادي تنها به معناي كاهش مداوم حاشيه سود براي شركتهاي چيني و نزول بازده مالي براي سهامداران باشد، آيا باز هم بايد تعجب كرد كه چرا ارزش سهام در بازار بورس چين درحال كاهش است؟
از سوي ديگر، بازار بورس چين هرگز شاهد بازي عادلانه اقتصادي نبوده است. عرضه سهام شركت‌ها به صورت عام، عموما لطفي بود كه شامل حال شركتهاي ضعيفي مي‌شد كه نيازمند حمايت دولت بودند. اين سياست در نهايت به سواستفاده‌ها و فسادهايي منتهي شد كه شركتهاي ضعيف را به سمت و سوي فعاليت‌هايي به غير از موارد تعريف شده سوق مي‌داد تا مجوز عرضه سهام خود در بورس چين را كسب كنند.
درحال حاضر يك عضو نسبتا جوان از كميسيون مقررات امنيتي چين، به دليل فروش نام اعضاي كميته انتخاب شركتهاي مجاز به عرضه سهام در بازار، درحال محاكمه است. اعضاي اين كميته به صورت تصادفي انتخاب مي‌شدند تا امكان تطميع آنها از سوي انبوه شركتهاي مشتاق به حضور در بازار بـورس وجـود نـداشتـه بـاشد. سياست‌هاي اعمال شده از سوي اين كميته و سياست‌هاي اعمال شده از سوي دولت، در نهايت باعث شده است تا در بازار بورس چين شاهد حضور مجموعه‌اي عجيب از شركت‌ها باشيم. مجموعه‌اي كه همزمان شامل شركتهايي قوي و انبوهي از شركتهاي ضعيف مي‌شوند. از سوي ديگر شنيده مي‌شود كه شركتهاي مادر برخي از اين شركتهاي ضعيف از طريق عرضه سهام آنها در بورس و جذب سرمايه‌هاي مردم در عمل تنها به تقويت خود پرداخته و زمينه تضعيف بيش از پيش اين شركت‌ها را فراهم كرده‌اند.
بدين‌ترتيب كاركرد بازار بورس چين را بايد انعكاسي از وضعيت بنيادي شركتهاي حاضر در اين بازار دانست و نگراني از وضعيت «بلاتكليف» را نبايد چندان در آن دخيل دانست. از سوي ديگر هنوز شواهدي دال بر عزم دولت براي سرازير كردن سهام خود به بازار نيز وجود ندارد. منطق اقتصادي حكم مي‌كند كه حتي در صورتي كه دولت بخواهد سهام خود را در بورس عرضه كند، اين كار را به صورت تدريجي و با انديشيدن راه كارهايي براي تامين سود خود كه همان فروش سهام به بهاي مطلوب است انجام دهد. بديهي است بدين‌ترتيب ديگر از سيل بنيان‌كن سهام دولتي خبري نخواهد بود.
ارزش سهام عرضه شده در بازار هنگ‌كنگ در مقايسه با بازارهاي داخلي بيشتر است. در شرايطي كه مجموع ارزش سهام بازار H به 369 ميليارد دلار مي‌رسد اين رقم براي بورس شانگهاي به 295 ميليارد دلار محدود مي‌شود. از سوي ديگر سهامداران دولتي شركتهاي حاضر در بازار H مجاز هستند كه سهام خود را در هر زمان كه تمايل داشته باشند، به فروش برسانند. با اين وجود هنوز چنين اقدامي صورت نگرفته و انتظار هم نمي‌رود كه به زودي صورت بگيرد. نكته جالب اينجاست كه در چنين شرايطي بازار H عملا واكنشي در قبال «وضعيت بلاتكليف» و يا احتمال عرضه سيل‌آساي سهام دولتي از خود نشان نداده بلكه برعكس شاخص سهام در اين بازار در سال‌هاي گذشته روندي صعودي داشته است به نحوي كه اكنون بهترين شركتهاي چيني كه از دسترسي به بازارهاي داخلي سهام محروم هستند، ترجيح مي‌دهند سهام خود را در اين بازار عرضه كنند. اين امر باعث رونق هرچه بيشتر بازار بورس هنگ‌كنگ شده است.
موضوع عجيب در اين ميان اما به مباحث صورت گرفته پيرامون ملزم ساختن دارندگان سهام غيرقابل معامله به پرداخت مبالغي به عنوان غرامت به دارندگان سهام قابل معامله، بيش از امكان دريافت مجوز مبادله سهام، بازمي‌گردد. توجيه بيان شده براي اين «اجبار به پرداخت» بر اين مساله استوار است كه بهاي اسمي سهام در هنگام نخستين عرصه در بورس، عملا بيش از هزينه و سرمايه‌گذاري انجام شده از سوي دارندگان اوليه سهام تعيين شده است. دارندگان اوليه سهام، كه هم‌اكنون بخش غيرقابل معامله سهام را در اختيار دارند بدين‌ترتيب اختلاف ميان ارزش اسمي سهام با سرمايه‌گذاري واقعي انجام شده را نصيب خود كرده‌اند. اكنون، اين موضوع جنجال‌آفرين شده و به نظر مي‌رسد كه اين افراد بايد به دليل اين خطاي خود با وجود گذشت زماني طولاني غرامت بپردازند.
سياستگذاران بورس چين با چنين روندي موافق هستند و حتي با تصويب قانوني اين سهامداران را ملزم كرده‌اند كه بدون توجه به زمان خريد سهام از سوي دارندگان سهام قابل انتقال، غرامتي را به آنها پرداخت كنند. در اين قانون اما هيچ استانداردي براي نحوه پرداخت و ميزان قابل پرداخت ذكر نشده و تنها به اين نكته اكتفا شده است كه تعيين مبلغ قابل پرداخت با راي دو سوم دارندگان سهام قابل معامله، تعيين مي‌شود و تنها پس از طي اين مرحله است كه صاحبان سهام غيرقابل معامله مي‌توانند سهام خود را در بورس پس از انسداد معمول چند ماهه عرضه كنند.
تاكنون 300 شركت، از مجموع 1370 شركت ثبت شده، آمادگي خود را براي پرداخت غرامت به دارندگان سـهام قابل معامله براي كسب مجوز عرضه باقي‌مانده سهام اعلام كرده‌اند. از ميان اين شركت‌ها، 100 مورد پرداخت غرامت را به پايان رسانده و اكنون تبديل به شركتهايي شده‌اند كه در بورس چين اصطلاحا به آنها «سـهـام G » مي‌گويند. تاكنون روند پرداخت اين غرامت‌ها به اين صورت بوده است كه دارندگان سهام قابل معامله به‌ازاي هر 100 سهمي كه در اختيار دارند، 30 سهم از دارندگان سهام غيرقابل معامله دريافت مي‌كنند. از سوي ديگر برخي از دارندگان سهام غيرقابل معامله به ساير سهامداران حواله‌هايي براي خريد سهام با قيمت معين در آينده داده‌اند. آنها براي تضمين عدم سقوط بهاي سهام به پايين‌تر از قيمت تعيين شده در اين حواله‌ها، ميلياردها يوآن سپرده در نزد بانك‌ها به امانت سپرده‌اند تا در صورتي كه پس از عرضه انبوه سهام آنها، ارزش سهام در بازار كاهش يابد، از اين سپرده براي بازپرداخت فاصله ميان قيمت تعيين شده در حواله ارزش سهام در بازار بورس، استفاده شود.
اين شرايط، قطعا منحصر به فرد است. در هيچ بازار بورسي نمي‌توان تصور كرد كه جمعي از سهامداران مجبور شوند براي عرضه سهام خود در بازار، بخشي از دارايي خود را به ديگران منتقل كنند.
سهام غالب در اكثر شركتهاي حاضر در بورس هنگ‌كنگ در اختيار برخي سهامداران بزرگ است. اين افراد آزاد هستند كه نسبت به خريد يا فروش سهام خود در بازار آزاد اقدام كنند. در اين منطقه برخلاف چين هيچ خبري از قوانين عجيبي كه باعث مي‌شود سهامداران عمده دارايي خود را روانه جيب سهامداران جز كنند، نيست.
احترام به حق مالكيت، ستون اصلي هر بازاري است. هيچ بازاري بدون اين اصل نمي‌تواند به حيات خود ادامه دهد. به دلايل تاريخي، چين همواره فاقد اين اصل بوده است و به همين دليل هم با موارد متعددي چون عدم رعايت و يا نقض حقوق معنوي آثار، جعل و تقلب و عدم توجه به امنيت و محيط‌زيست، مواجه مي‌شويم. شايد دور از ذهن باشد كه حمايت از مالكيت شخصي و حق مالكيت، نخستين بار يك سال پيش در قانون اساسي تجديدنظر شده چين گنجانده شد. به هرحال در شرايط فعلي بديهي است كه نقض سود و منافع مادي گروهي از سهامداران چه اين سهامداران از بخش خصوصي باشند و چه دولتي به نفع گروهي ديگر، عملا تضعيف بازار را به همراه خواهد آورد.
يكي ازستون‌هاي اصلي ديگر هر بازاري را مي‌توان نقش قانون دانست. تعمد سهامداران به حمايت از ارزش سهام خود آنچه كه پيشتر به عنوان يكي از روش‌هاي پرداخت غرامت ذكر شد عملا در تضاد مستقيم با قوانين چين در ممنوعيت دخالت در ارزش سهام قرار دارد. فارغ از هدف و انگيزه چنين اقداماتي، بديهي است كه بي‌توجهي و ناديده گرفتن قوانين و آيين‌نامه‌ها از جمله موانع توسعه و بلوغ بازار سهام محسوب مي‌شوند.
بايد همزمان در نظر داشت كه اهداي سهام به دارندگان سهام قابل معامله نمي‌تواند به افزايش ارزش سهام مطابق انتظار منتهي شده و حتي به احتمال بسيار قوي اثري معكوس بر جاي خواهد گذاشت، چرا كه اعطاي سهام رايگان ميانگين هزينه نگهداري سهام را كاهش داده و باعث تشويق دارندگان به كسب سود از طريق فروش سهام خود مي‌شود. در واقع هر سرمايه‌گذار منطقي، در چنين شرايطي براي كاهش ريسك و حفظ ارزش دارايي خود ترجيح خواهد داد تا سهام رايگان را به بازار عرضه كند. افزايش عرضه، كه تحت تاثير اعطاي سهام رايگان تشديد مي‌شود، در نهايت فشار مضاعفي را به بازار تحميل خواهد كرد.
در نهايت بايد به اين واقعيت توجه داشت كه فارغ از تمامي مباحث مطرح شده و اين طرح از لحاظ جبران غرامت خريداران اوليه سهام، عملا ناكارآمد خواهد بود. آمار نشان مي‌دهد كه در چين به صـورت ميانگين هر سهم سالانه سه بار دست‌به‌دست مي‌شود. بدين‌ترتيب با تقريبي بسيار بالا مي‌توان ادعا كرد كه هيچ‌يك از خريداران اوليه سهام، جز دريافت‌كنندگان فـعلـي و يـا آتـي غرامت نخواهند بود. بدين‌ترتيب فارغ از اين‌كه آيا پرداخت غرامت در بازاري كه با مفهوم ريسك سود درهم آميخته است، عملي عقلاني است يا خير، باز هم بـديهـي است كه پرداخت غرامت به افرادي كه هرگز در خريد نخست مغبون نشده‌اند، نمي‌تواند در راستاي گسترش عدالت تلقي شود.
پيشتر اشاره شد كه تاكنون 100 شركت دوران انتقال از «عـرضه نسبي» به «عرضه كامل» سهام را طي كرده و به عبارتي تبديل به شركتهايي با «سهام G » شده‌اند. فارغ از نحوه طي اين روند كه پيشتر به آن اشاره شد اكنون شايد زماني مناسب براي بررسي تاثير سهام G بر وضعيت بازار، ارزش اين سهام و واكنش بازار در دوران اخير باشد.
بررسي شرايط،متاسفانه نتايج چندان خوبي به همراه ندارد. ارزش سهام G در بازار ، در قياس با ارزش سهام مشابه به پيش از عرضه اين سهام جديد به شدت كاهش يافته است. شركت هايي نيز كه سهام G را به بازار عرضه كرده اند به صورت ميانگين يك چهارم ارزش بازار خود را از دست داده اند. نتايج بررسي‌هاي صورت گرفته نشان مي‌دهد كه به هر ميزان كه عرضه سهام رايگان از سوي دارندگان سهام غير قابل معامله به سهامداران عادي افزايش يافته است،سقوط ارزش سهام نيز تشديد شده است. اين سقوط در اكثر موارد آن چنان شديد بوده است كه ارزش كلي دارايي سهامداران پس از دريافت انبوهي از سهام رايگان، در مقايسه با بيش از دريافت اين سهام، كاهش يافته است.
كارشناسان در توجيه اين روند نزولي به موضوعاتي ساده و بديهي اشاره مي‌كنند. با اعلام اعطاي سهام رايگان،سرمايه گذاران به طمع دريافت وجه نقد يا سهام به سمت شركتهاي داراي سهام Gرفته و با خريد سهام اين شركت ها باعث رونق نسبي بازار مي‌شوند. با گذر زمان و دريافت هدايا،سرمايه ها از سمت اين شركت ها كه حفظ سهام آنها ديگر داراي توجيه منطقي نيست به سمت شركت هايي كه در‌آستانه عرضه سهام كامل خود در بورس هستند روانه مي‌شود تا باز هم سود ديگر در اثر فرآيند عرضه سهام رايگان نصيب سرمايه گذاران شود. بدين ترتيب با سقوط ارزش سهام شركتهاي « G » بديهي است كه سهامداران پيشين اين شركت ها نه تنها در عمل سود مورد انتظار خود را دريافتنميكنند بلكه در نهايت دچار ضرر و زيان نيز مي‌شوند.
مــوضــوعــي ديـگـر كـه كارشناسان به آن اشاره مي‌كنند، مساله شاخص سهام و سقوط واقعي آن است. شاخص سهام شـانگهـاي عمـوما نشانهاي صحيح از وضعيت كار كرد بازار نيست; چرا كه نقش و تاثير «سهام رايگان» تا زمان تحويل آن به دارندگان سهم بررسي نمي‌شود. بدين ترتيب شاخص سهام عملا كاركرد خود را در معرفي وضعيت بازار سهام از دست مي‌دهد. فرض كنيد دارنده 100 سهم يك شركت قرار است 30 سهم رايگان دريافت كند. اگر قيمت هر سهم در بازار 665 يوآن باشد، ارزش واقعي هر سهم بايد با تقسيم 665 بر 113 به دست آيد.
به عبارت ديگر ارزش واقعي هر سهم برابر با 5 يوآن است; چرا كه هر سهم در واقع معادل 113 سهم است. در محاسبه شاخص سهام، اما تاثير سهام رايگان با تاخير بسيار محاسبه مي‌شود. به عبارت ديگر با صرف نظر كردن از تاثير سهام رايگان، عملا رقيق شدن بازار مورد توجه قرار نمي گيرد. بدين ترتيب پس از ورود فيزيكي سهام رايگان به بازار با تعديل اجتناب ناپذير قيمت ها رو به رو هستيم. تاثير رواني اين سقوط ناگهاني و غير منتظره به تشديد تمايل سهامداران به فروش سهام خود و در نهايت كاهش حتي بيشتر ارزش سهام منتهي مي‌شود. بدين ترتيب آيا بايد اصلاحات اقتصادي را موفق دانست؟ تا كنون اين روند عملا باعث نشده است كه سهام غير قابل مبادله،قابل مبادله شود; چرا كه به دليل عدم تمايل عمومي به خريد آنها به نظرمي رسد كه اين سهام عملا به ميان مردم منتقل نشود. آيا اين اصلاحات باعث شده است، كه سهام دولت در شركت ها به مردم منتقل شود؟ پاسخ باز هم منفي است; اين روند حتي باعث افزايش سهم دولت نيز شده است چرا كه شركتهاي مادر براي تثبيت و عدم سقوط بيشتر ارزش سهام خود مجبور به جمع آوري آن از بازار شده و بدين ترتيب گاه بيش از سهامي كه عرضه كرده اند،خريداري مي‌كنند.
با در نظر گرفتن چنين شرايطي به نظر مي‌رسد كه «بلاتكليفي» در بازار كاهش نيافته است; بلكه در عمل بيشتر نيز شده است. با اين تفاوت كه اين بار بازار آگاه است كه سهام جمع آوري شده بار ديگر بايد به بازار باز گردد و بدين ترتيب در انتظار بحراني ديگر به سر مي‌برد. در چنين وضعيتي مشخص نيست كه سياستگذاران چيني چه راهكاري را پيش بيني كرده و اعمال خواهند كرد؟ آيا قرار است پرداخت غرامت به عنوان رسمي رايج ، اين بار به كساني كه در جريان پرداخت غرامت‌هاي نخستين متضرر شده اند، بار ديگر از سـر گرفته شود و بدين ترتيب سيكل باطل «پرداخت غرامت- ضرر و زيان بيشتر» تا بي نهايت ادامه يابد؟
بازار بورس چين، به واسطه چنين شرايطي عملا در حالت تعطيلي به سر مي‌برد. اين تعطيلي يا ناشي از تلاش شركتهاي آماده ورود به بورس براي جذب نقدينگي تازه است و يا حاصل تلاش شركتهاي غير موجود در ليست پذيرش براي گنجاندن خود در فهرست شركتهاي درحال ورود به بورس. در حال حاضر روند ورود به بورس، عملا متوقف مانده است; چرا كه اين نگراني وجود دارد كه با افزايش ميزان عرضه سهام در بازار، وضعيت بورس وخيم تر شود. از سوي ديگر به دليل شرايط موجود هيچ يك از شركتهاي موسوم به G مجاز به عرضه سهام جديد و يا تزريق پول به سيستم ها نيستند. اين امر حتي شامل شركت هايي كه غرامت‌هاي لازم را پرداخت كرده و مجوز عرضه سهام غير قابل معامله را كسب كرده اند نيز مي‌شود.
اگر بانك‌ها و بازار بورس را به عنوان دو موتور اصلي رشد اقتصادي چين در نظر بگيريم، بايد اعتراف كردكه موتور بورس عملا نامنظم كاركرده و يا حتي از كار افتاده است. اين در حالي است كه ميزان اعطاي اعتبارات بانكي در اين كشور به صورت سالانه، ظرف 5 سال گذشته افزايش يافته است. سال گذشته براي نمونه ميزان اعتبارات اعطا شده230 ميليارد دلار افزايش يافت. اين در حالي است كه سهم بازار بورس چين تنها 7 ميليارد دلار بوده است. در سال‌جاري نيز انتظار مي‌رود اين ميزان به صفر تنزل يابد.
در اقتصاد بزرگي چون چين، حتي محاسبه هزينه اقتصادي تعطيلي بازار بورس و محروم ماندن شركتهاي عمومي از توانايي جذب نقدينگي دشوار است. چگونه ممكن است در شرايطي كه شركتهاي موجود در بازار تشنه منابع هستند و امكان ورود شركتهاي جديد هم به بازار وجود ندارد، بازار بورس روزهاي بهتري را پيش رو داشته باشد. عدم امكان جذب منابع مالي تنها به تضعيف هرچه بيشتر شركتهاي حاضر در بورس انجاميده و در نهايت باعث تضعيف بازار بورس مي‌شود. راه‌حل و درمان معضل فعلي بورس چين، اما تنها در تقويت شركتهاي حاضر در بازار از طريق بهبود ساختارهاي مالي و بهبود ليست شركتهاي موجود با ورود شركتهايي با توانايي و قدرت نهفته است. هر اقدام ديگري، قطعا تبعات ناخوشايندي در بر خواهد داشت.
انسداد و تعطيلي بازار بورس قطعا با افزايش ريسك در نزد بانك‌هاي چيني همراه خواهد بود. منع دسترسي به منابع مالي از طريق بازاري عمومي باعث خواهد شد تا شركت‌ها بيش از پيش بر اعتبارات و وام‌هاي اعطايي از سوي بانك‌ها تكيه كنند. كاهش منابع مالي شركت‌ها همزمان ريسك پرداخت اعتبارات از سوي بانك‌ها را نيز افزايش مي‌دهد.
در تاريخ بانكداري چين، سال 2005 را بايد سالي سرنوشت‌ساز خواند چرا كه چندين بانك مهم دولتي در نهايت موفق به ايجاد تعادل در ترازنامه‌هاي خود شده و با جلب سرمايه‌گذاران خارجي عملا موفق شده‌اند تا سهام خود را در بازار بورس هنگ‌كنگ عرضه كنند. براي موفقيت اصلاحات، شرايط و سياست‌هاي اتخاذ شده از سوي بانك‌هاي چيني براي اعطاي اعتبارات بايد باز هم دشوارتر شود. در چنين شرايطي همزماني لزوم اتخاذ سياست‌هايي دشـوارتـر در بخش بانكداري با ضرورت تامين منابع مالي براي شركتهاي نيازمند به نقدينگي، شرايط نامساعدي همزمان براي بازار بورس و اقتصاد چين در سال‌هاي آتي رقم خواهد زد.
ممانعت از ورود شركتهاي قوي به بازار بورس، از سوي ديگر باعث مي‌شود تا اين شركت‌ها براي تامين منابع مالي موردنياز خود به سمت و سوي بازارهاي خارجي متوجه شوند. رونق بازار بورس هنگ‌كنگ (بازار H ) تا حد بسيار زيادي ناشي از اين مساله است. عملكرد بازار H بايد به عنوان سرمشقي براي بازار داخلي چين قلمداد شود. براي درمان معضلات بازار، ابتدا بايد با تقويت ليست شركتهاي حاضر و ورود شركتهايي با كيفيت بهتر، ساختار بورس را تقويت كرد.
چين در ربع قرن اصلاحات اقتصادي خود عملا سعي داشته است از اشتباهات سياسي بزرگ و مهلك دور بماند. دنگ ژياوپنگ معتقد بود كه براي عبور از رودخانه بايد بر روي سنگ‌هاي كف آن گام گذاشت. سياستگذاران چيني در عرصه اصلاحات اقتصادي با تبعيت از اين نوع نگاه محافظه‌كارانه سياست اصلاح گام‌به‌گام را در پيش گرفته‌اند. با وجود موفقيت كلي روند اصلاحات اقتصادي، اما اكنون به نظر مي‌رسد كه حداقل در عرصه بازار بورس نتايج مورد انتظار محقق نشده است. موفقيتي كه به باور كارشناسان در گروي تمركز بر مسايل اساسي و ساختاري و بازگشايي بازار بورس بر روي شركتهاي داراي شرايط و توانايي لازم، قابل تحقق است. بهبود وضعيت بازار بورس چين، قطعا باعث خواهد شد تا اين موتور اقتصادي ديگر نيز به راه افتاده و رشد اقتصادي چين را براي ساير كشورها براي سال‌هاي طولاني تبديل به آرزويي دست‌نيافتني كند.
قانونگذاران چيني در چنين پس‌زمينه‌اي است كه در اواسط سال جاري ميلادي اعلام كردند كه «اصلاحات اقتصادي» با هدف حل معضل «بلاتكليفي» فعلي و عرضه سهام «غيرقابل انتقال» به بازار شكل خواهد گرفت. در مورد درستي تصميم قانونگذاران چيني، نمي‌توان ترديدي روا داشت; چرا كه وجود چنين انبوهي از سهام غيرقابل معامله، نوعي نارسايي و نقص بزرگ براي هر بازاري محسوب مي‌شود. در شرايطي كه از اين وضعيت «بلاتكليفي» به عنوان يكي از عوامل اصلي عملكرد ضعيف بورس چين ياد مي‌شد، اكنون كه قرار است تمامي سهام شركت‌ها در بورس عرضه شود، اين بازار با فشار انتظارات عمومي مواجه شده است. كارشناسان اميدوارند كه با گذر از اثرات ريزش انبوه سهام به بازار، با افزايش علاقه و ترغيب شهروندان به حضور در بورس، ارزش سهام در اين بازار افزايش يافته و بخشي از سقوط پنج سال گذشته جبران شود.
بورس چين، اما فراتر از اين موارد با معضلات بنيادي‌تري روبه‌روست. مقايسه بهاي سهام شركتهاي چيني كه به صورت همزمان در بازارهاي بورس داخلي و خارجي عرضه مي‌شوند، شايد بتواند در درك برخي از اين معضلات مفيد باشد. براي مثال ارزش سهام يك شركت چيني در بازار بورس هنگ‌كنگ (بازار H ) در مقايسه با ارزش همان سهام در بازار بورس كشور مادر (بازار A ) بيش از 30 درصد افزايش نشان مي‌دهد. در شرايطي كه شكاف ارزش سهام شركتهاي چيني در بازارهاي داخلي و خارجي در پنج سال گذشته گاه به 380 درصد مي‌رسيد. اين شكاف اكنون به تدريج كمرنگ تر شده و به طور ميانگين شاهد اختلاف بهايي 30 درصدي هستيم. با اين وجود هنوز در مقايسه با بازارهاي جهاني، براي حضور در بازار بورس چين به پول بيشتري نياز داريد. سهام در چين هرگز ارزان نبوده است.
از لحاظ تاريخي، اختلاف بهاي فاحش ميان سهام در بازارهاي A و H را مي‌توان با سياست بيش از حد و كمبود سهام در برابر تقاضاي موجود و نيز سياست هايي كه به نوبه خود با كنترل منابع مالي مانع از آبيتراژ ميان بازارهاي داخلي و خارجي مي‌شوند، توجيه كرد. به عبارت ديگر اين شرايط دقيقا مطابق پيش فرض هايي است كه وقوع آنها در هر نقطه اي از جهان به شكل گيري حباب در بازار منتهي مي‌شود. از نگاه سياسي نيز بديهي است كه نبايد چندان به شكل گيري اين حباب خوش بين بود; چرا كه هر صعودي،سقوطي در پي دارد. بازار در نهايت بر اساس وضعيت واقعي، قيمت ها و ارزش ها را تصحيح خواهد كرد. اين تصحيح كه به صورتي اجتناب ناپذير در نهايت روي خواهد داد، معمولا با تركيدن حباب بازار و نابودي انبوه سرمايه همراه است. در حالي كه سقوط بازار بورس را مي‌توان عموما بازگشت بازار از حالت حباب به وضعيت عادي تلقي كرد. همانند سقوط و تركيدن حباب در بازار اينترنت ايالات متحد. در سال 2001 روند نزولي طولاني مدت را مي‌توان تنها ناشي از ركود اقتصادي دانست. بازار بورس معمولا تصويري واقعي از عملكرد اقتصاد به مفهوم عام و گسترده آن است. بازار بوس شايد در مواردي از لحاظ شدت و سرعت واكنش به تحولات پيش افتد، اما در نهايت هرگز جهتي مخالف با روند اقتصادي را نمي‌پيمايد. به عبارت ديگر هرگز و يا به ندرت اين احتمال وجود ندارد كه شاهد حباب در بازار بورس باشيم. در حالي كه اقتصاد كشور در وضعيتي ضعيف به سر ببرد. به صورت مشابه نيز عمدا اين امكان وجود ندارد كه در شرايط مساعد اقتصادي و در مورد چين شرايط فوق العاده مساعد، بازار بورس روندي نزولي را طي كند. چين اما در اين ميان به نظر مي‌رسد ناقض اين اصول بديهي است. سقوط و نزول بازار بورس اين كشور كه با رشد سرسام آور اقتصاد همراه شده است، عملا با هيچ اصل و توري قابل توجيه نيست.
پرسشي كه مطرح مي‌شود، اين است كه علت اين واگرايي حاد و ژرف چيست؟ دليل واقعي اين واگرايي حيرت‌آور را بايد در زيربناهاي اقتصادي يافت. رشد اقتصادي چين عـمـدتـا تحـت تـاثيـر انبسـاط مـالـي و سرمايه‌گذاري‌هايي است كه اكنون حداقل 50 درصد از توليد ناخالص ملي اين كشور را به خود اختصاص داده‌اند. اين رقم در مقايسه با ساير كشورها در طول تاريخ توسعه اقتصادي آنها بي‌نظير است. گسترش ظرفيت مداوم اكنون به مازاد ظرفيت اقتصادي و رقابت مازاد منتهي شده است. به نحوي كه حاشيه سودآوري شركت‌ها به صورت مداوم درحال كاهش است. آمار نشان مي‌دهد در شرايطي كه شاخص بهاي مواد خام در چين در هشت سال گذشته 20 درصد افزايش يافته است، بهاي صادرات چين به ايالات متحده در طي اين مدت حداقل 25 درصد كاهش يافته است. اگر قرار است رشد اقتصادي تنها به معناي كاهش مداوم حاشيه سود براي شركتهاي چيني و نزول بازده مالي براي سهامداران باشد، آيا باز هم بايد تعجب كرد كه چرا ارزش سهام در بازار بورس چين درحال كاهش است؟
از سوي ديگر، بازار بورس چين هرگز شاهد بازي عادلانه اقتصادي نبوده است. عرضه سهام شركت‌ها به صورت عام، عموما لطفي بود كه شامل حال شركتهاي ضعيفي مي‌شد كه نيازمند حمايت دولت بودند. اين سياست در نهايت به سواستفاده‌ها و فسادهايي منتهي شد كه شركتهاي ضعيف را به سمت و سوي فعاليت‌هايي به غير از موارد تعريف شده سوق مي‌داد تا مجوز عرضه سهام خود در بورس چين را كسب كنند.
درحال حاضر يك عضو نسبتا جوان از كميسيون مقررات امنيتي چين، به دليل فروش نام اعضاي كميته انتخاب شركتهاي مجاز به عرضه سهام در بازار، درحال محاكمه است. اعضاي اين كميته به صورت تصادفي انتخاب مي‌شدند تا امكان تطميع آنها از سوي انبوه شركتهاي مشتاق به حضور در بازار بـورس وجـود نـداشتـه بـاشد. سياست‌هاي اعمال شده از سوي اين كميته و سياست‌هاي اعمال شده از سوي دولت، در نهايت باعث شده است تا در بازار بورس چين شاهد حضور مجموعه‌اي عجيب از شركت‌ها باشيم. مجموعه‌اي كه همزمان شامل شركتهايي قوي و انبوهي از شركتهاي ضعيف مي‌شوند. از سوي ديگر شنيده مي‌شود كه شركتهاي مادر برخي از اين شركتهاي ضعيف از طريق عرضه سهام آنها در بورس و جذب سرمايه‌هاي مردم در عمل تنها به تقويت خود پرداخته و زمينه تضعيف بيش از پيش اين شركت‌ها را فراهم كرده‌اند.
بدين‌ترتيب كاركرد بازار بورس چين را بايد انعكاسي از وضعيت بنيادي شركتهاي حاضر در اين بازار دانست و نگراني از وضعيت «بلاتكليف» را نبايد چندان در آن دخيل دانست. از سوي ديگر هنوز شواهدي دال بر عزم دولت براي سرازير كردن سهام خود به بازار نيز وجود ندارد. منطق اقتصادي حكم مي‌كند كه حتي در صورتي كه دولت بخواهد سهام خود را در بورس عرضه كند، اين كار را به صورت تدريجي و با انديشيدن راه كارهايي براي تامين سود خود كه همان فروش سهام به بهاي مطلوب است انجام دهد. بديهي است بدين‌ترتيب ديگر از سيل بنيان‌كن سهام دولتي خبري نخواهد بود.
ارزش سهام عرضه شده در بازار هنگ‌كنگ در مقايسه با بازارهاي داخلي بيشتر است. در شرايطي كه مجموع ارزش سهام بازار H به 369 ميليارد دلار مي‌رسد اين رقم براي بورس شانگهاي به 295 ميليارد دلار محدود مي‌شود. از سوي ديگر سهامداران دولتي شركتهاي حاضر در بازار H مجاز هستند كه سهام خود را در هر زمان كه تمايل داشته باشند، به فروش برسانند. با اين وجود هنوز چنين اقدامي صورت نگرفته و انتظار هم نمي‌رود كه به زودي صورت بگيرد. نكته جالب اينجاست كه در چنين شرايطي بازار H عملا واكنشي در قبال «وضعيت بلاتكليف» و يا احتمال عرضه سيل‌آساي سهام دولتي از خود نشان نداده بلكه برعكس شاخص سهام در اين بازار در سال‌هاي گذشته روندي صعودي داشته است به نحوي كه اكنون بهترين شركتهاي چيني كه از دسترسي به بازارهاي داخلي سهام محروم هستند، ترجيح مي‌دهند سهام خود را در اين بازار عرضه كنند. اين امر باعث رونق هرچه بيشتر بازار بورس هنگ‌كنگ شده است.
موضوع عجيب در اين ميان اما به مباحث صورت گرفته پيرامون ملزم ساختن دارندگان سهام غيرقابل معامله به پرداخت مبالغي به عنوان غرامت به دارندگان سهام قابل معامله، بيش از امكان دريافت مجوز مبادله سهام، بازمي‌گردد. توجيه بيان شده براي اين «اجبار به پرداخت» بر اين مساله استوار است كه بهاي اسمي سهام در هنگام نخستين عرصه در بورس، عملا بيش از هزينه و سرمايه‌گذاري انجام شده از سوي دارندگان اوليه سهام تعيين شده است. دارندگان اوليه سهام، كه هم‌اكنون بخش غيرقابل معامله سهام را در اختيار دارند بدين‌ترتيب اختلاف ميان ارزش اسمي سهام با سرمايه‌گذاري واقعي انجام شده را نصيب خود كرده‌اند. اكنون، اين موضوع جنجال‌آفرين شده و به نظر مي‌رسد كه اين افراد بايد به دليل اين خطاي خود با وجود گذشت زماني طولاني غرامت بپردازند.
سياستگذاران بورس چين با چنين روندي موافق هستند و حتي با تصويب قانوني اين سهامداران را ملزم كرده‌اند كه بدون توجه به زمان خريد سهام از سوي دارندگان سهام قابل انتقال، غرامتي را به آنها پرداخت كنند. در اين قانون اما هيچ استانداردي براي نحوه پرداخت و ميزان قابل پرداخت ذكر نشده و تنها به اين نكته اكتفا شده است كه تعيين مبلغ قابل پرداخت با راي دو سوم دارندگان سهام قابل معامله، تعيين مي‌شود و تنها پس از طي اين مرحله است كه صاحبان سهام غيرقابل معامله مي‌توانند سهام خود را در بورس پس از انسداد معمول چند ماهه عرضه كنند.
تاكنون 300 شركت، از مجموع 1370 شركت ثبت شده، آمادگي خود را براي پرداخت غرامت به دارندگان سـهام قابل معامله براي كسب مجوز عرضه باقي‌مانده سهام اعلام كرده‌اند. از ميان اين شركت‌ها، 100 مورد پرداخت غرامت را به پايان رسانده و اكنون تبديل به شركتهايي شده‌اند كه در بورس چين اصطلاحا به آنها «سـهـام G » مي‌گويند. تاكنون روند پرداخت اين غرامت‌ها به اين صورت بوده است كه دارندگان سهام قابل معامله به‌ازاي هر 100 سهمي كه در اختيار دارند، 30 سهم از دارندگان سهام غيرقابل معامله دريافت مي‌كنند. از سوي ديگر برخي از دارندگان سهام غيرقابل معامله به ساير سهامداران حواله‌هايي براي خريد سهام با قيمت معين در آينده داده‌اند. آنها براي تضمين عدم سقوط بهاي سهام به پايين‌تر از قيمت تعيين شده در اين حواله‌ها، ميلياردها يوآن سپرده در نزد بانك‌ها به امانت سپرده‌اند تا در صورتي كه پس از عرضه انبوه سهام آنها، ارزش سهام در بازار كاهش يابد، از اين سپرده براي بازپرداخت فاصله ميان قيمت تعيين شده در حواله ارزش سهام در بازار بورس، استفاده شود.
اين شرايط، قطعا منحصر به فرد است. در هيچ بازار بورسي نمي‌توان تصور كرد كه جمعي از سهامداران مجبور شوند براي عرضه سهام خود در بازار، بخشي از دارايي خود را به ديگران منتقل كنند.
سهام غالب در اكثر شركتهاي حاضر در بورس هنگ‌كنگ در اختيار برخي سهامداران بزرگ است. اين افراد آزاد هستند كه نسبت به خريد يا فروش سهام خود در بازار آزاد اقدام كنند. در اين منطقه برخلاف چين هيچ خبري از قوانين عجيبي كه باعث مي‌شود سهامداران عمده دارايي خود را روانه جيب سهامداران جز كنند، نيست.
احترام به حق مالكيت، ستون اصلي هر بازاري است. هيچ بازاري بدون اين اصل نمي‌تواند به حيات خود ادامه دهد. به دلايل تاريخي، چين همواره فاقد اين اصل بوده است و به همين دليل هم با موارد متعددي چون عدم رعايت و يا نقض حقوق معنوي آثار، جعل و تقلب و عدم توجه به امنيت و محيط‌زيست، مواجه مي‌شويم. شايد دور از ذهن باشد كه حمايت از مالكيت شخصي و حق مالكيت، نخستين بار يك سال پيش در قانون اساسي تجديدنظر شده چين گنجانده شد. به هرحال در شرايط فعلي بديهي است كه نقض سود و منافع مادي گروهي از سهامداران چه اين سهامداران از بخش خصوصي باشند و چه دولتي به نفع گروهي ديگر، عملا تضعيف بازار را به همراه خواهد آورد.
يكي ازستون‌هاي اصلي ديگر هر بازاري را مي‌توان نقش قانون دانست. تعمد سهامداران به حمايت از ارزش سهام خود آنچه كه پيشتر به عنوان يكي از روش‌هاي پرداخت غرامت ذكر شد عملا در تضاد مستقيم با قوانين چين در ممنوعيت دخالت در ارزش سهام قرار دارد. فارغ از هدف و انگيزه چنين اقداماتي، بديهي است كه بي‌توجهي و ناديده گرفتن قوانين و آيين‌نامه‌ها از جمله موانع توسعه و بلوغ بازار سهام محسوب مي‌شوند.
بايد همزمان در نظر داشت كه اهداي سهام به دارندگان سهام قابل معامله نمي‌تواند به افزايش ارزش سهام مطابق انتظار منتهي شده و حتي به احتمال بسيار قوي اثري معكوس بر جاي خواهد گذاشت، چرا كه اعطاي سهام رايگان ميانگين هزينه نگهداري سهام را كاهش داده و باعث تشويق دارندگان به كسب سود از طريق فروش سهام خود مي‌شود. در واقع هر سرمايه‌گذار منطقي، در چنين شرايطي براي كاهش ريسك و حفظ ارزش دارايي خود ترجيح خواهد داد تا سهام رايگان را به بازار عرضه كند. افزايش عرضه، كه تحت تاثير اعطاي سهام رايگان تشديد مي‌شود، در نهايت فشار مضاعفي را به بازار تحميل خواهد كرد.
در نهايت بايد به اين واقعيت توجه داشت كه فارغ از تمامي مباحث مطرح شده و اين طرح از لحاظ جبران غرامت خريداران اوليه سهام، عملا ناكارآمد خواهد بود. آمار نشان مي‌دهد كه در چين به صـورت ميانگين هر سهم سالانه سه بار دست‌به‌دست مي‌شود. بدين‌ترتيب با تقريبي بسيار بالا مي‌توان ادعا كرد كه هيچ‌يك از خريداران اوليه سهام، جز دريافت‌كنندگان فـعلـي و يـا آتـي غرامت نخواهند بود. بدين‌ترتيب فارغ از اين‌كه آيا پرداخت غرامت در بازاري كه با مفهوم ريسك سود درهم آميخته است، عملي عقلاني است يا خير، باز هم بـديهـي است كه پرداخت غرامت به افرادي كه هرگز در خريد نخست مغبون نشده‌اند، نمي‌تواند در راستاي گسترش عدالت تلقي شود.
پيشتر اشاره شد كه تاكنون 100 شركت دوران انتقال از «عـرضه نسبي» به «عرضه كامل» سهام را طي كرده و به عبارتي تبديل به شركتهايي با «سهام G » شده‌اند. فارغ از نحوه طي اين روند كه پيشتر به آن اشاره شد اكنون شايد زماني مناسب براي بررسي تاثير سهام G بر وضعيت بازار، ارزش اين سهام و واكنش بازار در دوران اخير باشد.
بررسي شرايط،متاسفانه نتايج چندان خوبي به همراه ندارد. ارزش سهام G در بازار ، در قياس با ارزش سهام مشابه به پيش از عرضه اين سهام جديد به شدت كاهش يافته است. شركت هايي نيز كه سهام G را به بازار عرضه كرده اند به صورت ميانگين يك چهارم ارزش بازار خود را از دست داده اند. نتايج بررسي‌هاي صورت گرفته نشان مي‌دهد كه به هر ميزان كه عرضه سهام رايگان از سوي دارندگان سهام غير قابل معامله به سهامداران عادي افزايش يافته است،سقوط ارزش سهام نيز تشديد شده است. اين سقوط در اكثر موارد آن چنان شديد بوده است كه ارزش كلي دارايي سهامداران پس از دريافت انبوهي از سهام رايگان، در مقايسه با بيش از دريافت اين سهام، كاهش يافته است.
كارشناسان در توجيه اين روند نزولي به موضوعاتي ساده و بديهي اشاره مي‌كنند. با اعلام اعطاي سهام رايگان،سرمايه گذاران به طمع دريافت وجه نقد يا سهام به سمت شركتهاي داراي سهام Gرفته و با خريد سهام اين شركت ها باعث رونق نسبي بازار مي‌شوند. با گذر زمان و دريافت هدايا،سرمايه ها از سمت اين شركت ها كه حفظ سهام آنها ديگر داراي توجيه منطقي نيست به سمت شركت هايي كه در‌آستانه عرضه سهام كامل خود در بورس هستند روانه مي‌شود تا باز هم سود ديگر در اثر فرآيند عرضه سهام رايگان نصيب سرمايه گذاران شود. بدين ترتيب با سقوط ارزش سهام شركتهاي « G » بديهي است كه سهامداران پيشين اين شركت ها نه تنها در عمل سود مورد انتظار خود را دريافتنميكنند بلكه در نهايت دچار ضرر و زيان نيز مي‌شوند.
مــوضــوعــي ديـگـر كـه كارشناسان به آن اشاره مي‌كنند، مساله شاخص سهام و سقوط واقعي آن است. شاخص سهام شـانگهـاي عمـوما نشانهاي صحيح از وضعيت كار كرد بازار نيست; چرا كه نقش و تاثير «سهام رايگان» تا زمان تحويل آن به دارندگان سهم بررسي نمي‌شود. بدين ترتيب شاخص سهام عملا كاركرد خود را در معرفي وضعيت بازار سهام از دست مي‌دهد. فرض كنيد دارنده 100 سهم يك شركت قرار است 30 سهم رايگان دريافت كند. اگر قيمت هر سهم در بازار 665 يوآن باشد، ارزش واقعي هر سهم بايد با تقسيم 665 بر 113 به دست آيد.
به عبارت ديگر ارزش واقعي هر سهم برابر با 5 يوآن است; چرا كه هر سهم در واقع معادل 113 سهم است. در محاسبه شاخص سهام، اما تاثير سهام رايگان با تاخير بسيار محاسبه مي‌شود. به عبارت ديگر با صرف نظر كردن از تاثير سهام رايگان، عملا رقيق شدن بازار مورد توجه قرار نمي گيرد. بدين ترتيب پس از ورود فيزيكي سهام رايگان به بازار با تعديل اجتناب ناپذير قيمت ها رو به رو هستيم. تاثير رواني اين سقوط ناگهاني و غير منتظره به تشديد تمايل سهامداران به فروش سهام خود و در نهايت كاهش حتي بيشتر ارزش سهام منتهي مي‌شود. بدين ترتيب آيا بايد اصلاحات اقتصادي را موفق دانست؟ تا كنون اين روند عملا باعث نشده است كه سهام غير قابل مبادله،قابل مبادله شود; چرا كه به دليل عدم تمايل عمومي به خريد آنها به نظرمي رسد كه اين سهام عملا به ميان مردم منتقل نشود. آيا اين اصلاحات باعث شده است، كه سهام دولت در شركت ها به مردم منتقل شود؟ پاسخ باز هم منفي است; اين روند حتي باعث افزايش سهم دولت نيز شده است چرا كه شركتهاي مادر براي تثبيت و عدم سقوط بيشتر ارزش سهام خود مجبور به جمع آوري آن از بازار شده و بدين ترتيب گاه بيش از سهامي كه عرضه كرده اند،خريداري مي‌كنند.
با در نظر گرفتن چنين شرايطي به نظر مي‌رسد كه «بلاتكليفي» در بازار كاهش نيافته است; بلكه در عمل بيشتر نيز شده است. با اين تفاوت كه اين بار بازار آگاه است كه سهام جمع آوري شده بار ديگر بايد به بازار باز گردد و بدين ترتيب در انتظار بحراني ديگر به سر مي‌برد. در چنين وضعيتي مشخص نيست كه سياستگذاران چيني چه راهكاري را پيش بيني كرده و اعمال خواهند كرد؟ آيا قرار است پرداخت غرامت به عنوان رسمي رايج ، اين بار به كساني كه در جريان پرداخت غرامت‌هاي نخستين متضرر شده اند، بار ديگر از سـر گرفته شود و بدين ترتيب سيكل باطل «پرداخت غرامت- ضرر و زيان بيشتر» تا بي نهايت ادامه يابد؟
بازار بورس چين، به واسطه چنين شرايطي عملا در حالت تعطيلي به سر مي‌برد. اين تعطيلي يا ناشي از تلاش شركتهاي آماده ورود به بورس براي جذب نقدينگي تازه است و يا حاصل تلاش شركتهاي غير موجود در ليست پذيرش براي گنجاندن خود در فهرست شركتهاي درحال ورود به بورس. در حال حاضر روند ورود به بورس، عملا متوقف مانده است; چرا كه اين نگراني وجود دارد كه با افزايش ميزان عرضه سهام در بازار، وضعيت بورس وخيم تر شود. از سوي ديگر به دليل شرايط موجود هيچ يك از شركتهاي موسوم به G مجاز به عرضه سهام جديد و يا تزريق پول به سيستم ها نيستند. اين امر حتي شامل شركت هايي كه غرامت‌هاي لازم را پرداخت كرده و مجوز عرضه سهام غير قابل معامله را كسب كرده اند نيز مي‌شود.
اگر بانك‌ها و بازار بورس را به عنوان دو موتور اصلي رشد اقتصادي چين در نظر بگيريم، بايد اعتراف كردكه موتور بورس عملا نامنظم كاركرده و يا حتي از كار افتاده است. اين در حالي است كه ميزان اعطاي اعتبارات بانكي در اين كشور به صورت سالانه، ظرف 5 سال گذشته افزايش يافته است. سال گذشته براي نمونه ميزان اعتبارات اعطا شده230 ميليارد دلار افزايش يافت. اين در حالي است كه سهم بازار بورس چين تنها 7 ميليارد دلار بوده است. در سال‌جاري نيز انتظار مي‌رود اين ميزان به صفر تنزل يابد.
در اقتصاد بزرگي چون چين، حتي محاسبه هزينه اقتصادي تعطيلي بازار بورس و محروم ماندن شركتهاي عمومي از توانايي جذب نقدينگي دشوار است. چگونه ممكن است در شرايطي كه شركتهاي موجود در بازار تشنه منابع هستند و امكان ورود شركتهاي جديد هم به بازار وجود ندارد، بازار بورس روزهاي بهتري را پيش رو داشته باشد. عدم امكان جذب منابع مالي تنها به تضعيف هرچه بيشتر شركتهاي حاضر در بورس انجاميده و در نهايت باعث تضعيف بازار بورس مي‌شود. راه‌حل و درمان معضل فعلي بورس چين، اما تنها در تقويت شركتهاي حاضر در بازار از طريق بهبود ساختارهاي مالي و بهبود ليست شركتهاي موجود با ورود شركتهايي با توانايي و قدرت نهفته است. هر اقدام ديگري، قطعا تبعات ناخوشايندي در بر خواهد داشت.
انسداد و تعطيلي بازار بورس قطعا با افزايش ريسك در نزد بانك‌هاي چيني همراه خواهد بود. منع دسترسي به منابع مالي از طريق بازاري عمومي باعث خواهد شد تا شركت‌ها بيش از پيش بر اعتبارات و وام‌هاي اعطايي از سوي بانك‌ها تكيه كنند. كاهش منابع مالي شركت‌ها همزمان ريسك پرداخت اعتبارات از سوي بانك‌ها را نيز افزايش مي‌دهد.
در تاريخ بانكداري چين، سال 2005 را بايد سالي سرنوشت‌ساز خواند چرا كه چندين بانك مهم دولتي در نهايت موفق به ايجاد تعادل در ترازنامه‌هاي خود شده و با جلب سرمايه‌گذاران خارجي عملا موفق شده‌اند تا سهام خود را در بازار بورس هنگ‌كنگ عرضه كنند. براي موفقيت اصلاحات، شرايط و سياست‌هاي اتخاذ شده از سوي بانك‌هاي چيني براي اعطاي اعتبارات بايد باز هم دشوارتر شود. در چنين شرايطي همزماني لزوم اتخاذ سياست‌هايي دشـوارتـر در بخش بانكداري با ضرورت تامين منابع مالي براي شركتهاي نيازمند به نقدينگي، شرايط نامساعدي همزمان براي بازار بورس و اقتصاد چين در سال‌هاي آتي رقم خواهد زد.
ممانعت از ورود شركتهاي قوي به بازار بورس، از سوي ديگر باعث مي‌شود تا اين شركت‌ها براي تامين منابع مالي موردنياز خود به سمت و سوي بازارهاي خارجي متوجه شوند. رونق بازار بورس هنگ‌كنگ (بازار H ) تا حد بسيار زيادي ناشي از اين مساله است. عملكرد بازار H بايد به عنوان سرمشقي براي بازار داخلي چين قلمداد شود. براي درمان معضلات بازار، ابتدا بايد با تقويت ليست شركتهاي حاضر و ورود شركتهايي با كيفيت بهتر، ساختار بورس را تقويت كرد.
چين در ربع قرن اصلاحات اقتصادي خود عملا سعي داشته است از اشتباهات سياسي بزرگ و مهلك دور بماند. دنگ ژياوپنگ معتقد بود كه براي عبور از رودخانه بايد بر روي سنگ‌هاي كف آن گام گذاشت. سياستگذاران چيني در عرصه اصلاحات اقتصادي با تبعيت از اين نوع نگاه محافظه‌كارانه سياست اصلاح گام‌به‌گام را در پيش گرفته‌اند. با وجود موفقيت كلي روند اصلاحات اقتصادي، اما اكنون به نظر مي‌رسد كه حداقل در عرصه بازار بورس نتايج مورد انتظار محقق نشده است. موفقيتي كه به باور كارشناسان در گروي تمركز بر مسايل اساسي و ساختاري و بازگشايي بازار بورس بر روي شركتهاي داراي شرايط و توانايي لازم، قابل تحقق است. بهبود وضعيت بازار بورس چين، قطعا باعث خواهد شد تا اين موتور اقتصادي ديگر نيز به راه افتاده و رشد اقتصادي چين را براي ساير كشورها براي سال‌هاي طولاني تبديل به آرزويي دست‌نيافتني كند.
گزارش خطا
ارسال به دوستان
نسخه چاپی
ذخیره عضویت در خبرنامه 
پربحث ترین عناوین
پرطرفدار ترین عناوین
لینک های مفید